Hexicon: En efterlängtad avyttring, men finansieringsriskerna kvarstår

Automatisk översättning: Ursprungligen publicerad på engelska 27.3.2025 kl. 08:29 CET. Observera att den automatiska översättningen av innehållet för närvarande endast täcker den text som visas här och kan innehålla fel. Du kan ge feedback gällande kvaliteten på översättningarna och eventuella fel här.

Vi upprepar vår Sälj-rekommendation för Hexicon men höjer vår riktkurs till 0,20 SEK per aktie (tidigare 0,14 SEK). Även om vi ser den senaste avyttringen som positiv, eftersom den minskar finansieringsrisken något och indikerar förtroende för bolagets förmåga att framgångsrikt avyttra projekt i tidiga skeden, anser vi att värderingen har stigit till höga nivåer. Dessutom räknar vi med behov av ytterligare finansiering under de kommande månaderna, vilket leder till att vi för närvarande uppfattar riskerna som alltför stora för att förlita oss på potentialen.

Investeringscase beroende av framgångsrik utveckling av projektportföljen

Hexicon har 9 projekt under utveckling, som uppgår till cirka 8 700 brutto-MW, med ytterligare ~6 600 brutto-MW i prospektportföljen. Enligt vår uppfattning beror Hexicons investeringscase och väg till ett neutralt kassaflöde på en framgångsrik utveckling och avyttring av projektportföljen. De största riskerna på kort sikt är dock begränsad finansiering och kraftigt negativt kassaflöde, vilket kan utsätta investerare för en osäker grad av utspädning vid framtida kapitalanskaffningar.

Hexicon har nyligen tecknat ett avtal om försäljning och köp (SPA) med Ingka Investments och Oxan Energy för att sälja sin andel på 50% i två italienska flytande offshore-vindkraftsprojekt, Sicily South (1 150 MW) och Sardinia Northwest (1 300 MW). Transaktionen, som förväntas slutföras i april, kommer att minska Hexicons utvecklingsportfölj till sju projekt som uppgår till totalt ~6 300 MW brutto. Affären inkluderar en initial betalning på 2,5 MEUR (~27 MSEK) och villkorade milstolpsbetalningar kopplade till godkännande av miljökonsekvensbeskrivningen, vunna upphandlingar och/eller slutgiltigt investeringsbeslut. Den totala potentiella betalningen, inklusive förskottsbeloppet, kan uppgå till 20 MEUR (~216 MSEK).

Vi ser denna avyttring som ett positivt steg som stärker investeringscaset för Hexicon genom att visa dess förmåga att sälja projekt till ett rimligt pris trots utmanande marknadsförhållanden. Även om bolaget inte har redovisat några specifika siffror för investeringsavkastningen, antyder försäljningen före den första stora kostnadsintensiva fasen att IRR:en borde vara relativt bra. Trots denna positiva utveckling kvarstår Hexcicons största kortsiktiga risk (begränsad finansiering). Bolaget fortsätter att generera negativa kassaflöden och måste återbetala en kreditfacilitet på 75 MSEK senast i juni 2025. Även om förskottsbetalningen på 27 MSEK kommer att hjälpa, är den otillräcklig, och ytterligare finansiering kommer att behövas snart. Som ett resultat förväntar vi oss fortfarande att Hexicon kommer att söka ytterligare kapital, troligen genom en aktieemission, givet dess redan höga skuldsättning.

Höjda estimat för att återspegla den senaste avyttringen

Även om våra tidigare estimat antog att projekten Sicily South och Sardinia Northwest skulle avyttras, förväntade vi oss att Hexicon skulle göra det från och med 2027, med milstolpsbetalningar fram till 2029. Men med en tidigarelagd avyttring än väntat har vi höjt våra estimat för intäkter och vinst för 2025 (inklusive förskottsbetalningen) och för 2026–2027 (milstolpsbetalningar). Även om den maximala betalningen är ~216 MSEK, råder det osäkerhet om projektets framsteg till en avtalsauktion med nuvarande MW, vilket man har sett med MunmuBaram-projektet. Vi har därför tilldelat en 50-70-procentig sannolikhet för framgång (POS) för båda projekten. Den accelererade avyttringen påverkar våra estimat för 2027-2029 negativt, men detta kompenseras delvis av att vi höjer POS för tidiga projekt till 25% (tidigare 20%), vilket återspeglar Hexicons förbättrade resultat vid tidiga avyttringar.

Finansieringsriskerna tynger fortfarande risk/reward-förhållandet

Baserat på vår SOTP-värdering har vi estimerat ett värde per aktie som varierar från 0,10–0,40 SEK (tidigare 0,07 till 0,37) per aktie, där den nedre delen av intervallet representeras av ett negativt scenario och den övre delen av ett mer positivt scenario. Detta intervall har justerats något uppåt på grund av högre estimat. Givet den svaga verksamhetsmiljön och behovet av kortsiktig finansiering, anser vi att drivkrafterna för närvarande motiverar en värdering mot den lägre delen av intervallet.